中国人寿的四大提升
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2013-7-17 23:16:51
加入收藏在国内准则下，中国人寿2009年上半年属于公司股东的净利润为139.2亿元，每股收益0.49元，较上年同期的0.38元下降了28.95%。属于上市公司股东的每股净资产达到5.37元，相对于去年年底的4.77上升了12.56%(考虑分红的因素，实际增长为17.4%)。
截止到2009年6月30日，中国人寿的内含价值达到2673.2亿元，折合每股9.46元，较2008年年底增长了11.34%。，每股内含价值增加了0.96元(这也是税前的精算利润)。同时公司的一年期新业务价值达到167.6亿元，折合每股0.59元，相对于截至至2008 年12 月底前12 个月的新业务价值增长20.4%；截至2009 年6 月30 日前6 个月的新业务价值达人民币103.46 亿元，同比增长37.8%。
第一，净资产增速三家公司中最高――超预期
今年，我们已经数次提醒中国人寿可能在中报中出现的超预期的状况，中国人寿今天公布的年报再次印证了我们事先的预计。
对于我们最为关心的核心指标，净资产的增速上，中国人寿的表现还是超出了我们的预期。在国内准则下，在今年的一季度中国人寿的每股净资产相对于2008年年底上涨了8.2%，在二季度末，中国人寿的净资产增速达到了17.4%(考虑分红的因素)，这中间还有一个细节需要我们注意，中国人寿的中期财务报表是经过普华永道审阅的结果。如果按照公司在一季度的结果，可能净资产的增速将更高。即便是这样的一个结果，我们预计中国人寿在2009年上半年在净资产增速上所取得的成绩仍将是三家公司中最高的，虽然中国太保[20.740.10%股吧研报]的中报还没有公布，但是，我们预计由于其在今年上半年的投资中相对保守的态度，中国太保中报中净资产的增速将会是最低的，我们预计其可能为10%-11%左右。
三家的一个简单评比结果而言，在今年上半年的经营结果中，中国人寿的经营结果是最好的，虽然这其中最主要的因素还是其对于今年上半年权益市场的投资表现的相对积极有关，但仍显示出公司在这一项上的能力与优势。
中国人寿在2009年上半年公司的每股净资产增加0.83元，虽然这些利润中有一部分目前仍尚未实现，但是毕竟是公司上半年所创造的价值，其也表明在中国准则下，中国人寿在今年上半年所创造的价值为其净资产增加额，即每股收益0.83元，我们预计全年中国人寿的每股净资产增加额可能达到每股1.5元左右。
第二，权益类资产比重三家上市保险公司中占比最高――带来高的投资收益
截止到2009年6月30日，中国人寿投资权益类资产的比重再次出现了上升达到了13.4%。其中债券类的投资资产的占比下降了近10%。可以说中国人寿是今年上半年把握权益类市场投资机会最好的上市保险公司。
简单的加回可供出售金融资产的属于公司股东部分的浮盈(107亿元)，公司在2009年上半年的投资收益率为4.36%，年化的投资收益率为8.84%，此项比例高于中国平安[41.110.93%股吧研报]的7.3%。(但是仍然需要值得指出的是，此项指标并没有包含可供出售金融资产中归属于保户部分的浮盈，因此，保险公司实际取得的投资收益将肯定高于我们上面所计算的数字)。
由于公司在2009年上半年所取得的较好的经营业绩，不仅公司所披露的每股收益出现了28.95%的净资产的增长，同时公司的帐目浮盈也出现了一定程度的增长，由2008年年底的100.56亿元(折合每股0.36元)上涨到了2009年6月的195.92亿元(折合每股0.69元)。这也为公司以后能够披露出更高的EPS创造了条件。
第三，内含价值与一年期新业务价值快速增长――远超市场预期
截止到2009年6月30日，中国人寿的内含价值达到2673.2亿元，折合每股9.46元，较2008年年底增长了11.34%。，每股内含价值增加了0.96元(这也是税前的精算利润)。同时公司的一年期新业务价值达到167.6亿元，折合每股0.59元，相对于截至至2008 年12 月底前12 个月的新业务价值增长20.4%；截至2009 年6 月30 日前6 个月的新业务价值达人民币103.46 亿元，同比增长37.8%。
对于内含价值的增长，这一点上，其增速也略超大家的预期。在这一点上，再次表明公司在今年上半年的良好经营结果。
对于一年期新业务价值的增长而言，中国人寿在今年上半年的增速是远远超出了市场的预期。特别是在公司上半年保费收入1,728.22 亿元，同比降低5.08%的情况下取得，这一点上不得不说是远远超出了市场的预期。在这一点上也说明了公司业务转型的成功。对此，我们认为可能是由以下两点原因造成
(1)、期交业务结构持续改善，首年期交保费收入占首年保费收入的比例由2008 年上半年的18.13%提升至2009 年
上半年的22.13%。
(2)、趸缴产品的保单期限被拉长。公司的主打分红产品在今年的上半年所售保单的期限普遍拉长，由原来的3年左右为主上升到10年左右。
我们认为中国人寿的一年期新业务价值也正是基于以上两点得以实现如此高的增长。正是基于中国人寿在今年上半年以来的超预期表现，我们重新调整了我们的估值假设。我们上调我们在模型中对于中国人寿一年期新业务价值的增速的价值为30%.
针对目前的估值结果来看，中国平安隐含的2009年年底的P/EV倍数为2.71倍，一年期新业务价值乘数为27.41倍，这样估值结果虽然和中国平安比较起来偏高一些，但是仍是处于十分合理的范围。
同时考虑到中国人寿以前期新业务价值的高速增长，我们上调了期新业务价值倍数到25倍。
第四，关于基于中国人寿股价与估值
在我们前不久发布的一遍报告《估值阶段的变迁》中，我们已经提及在接下来的市场环境下，对于保险股的看法可能将发生一些变化，市场可能将更加的注重公司当期所取得一些经营结果。在这一点上，从其他的很多行业中都有所反映。
在看到中国人寿的这份中报的时候，我也一直在想一个问题，我们还能要求中国人寿能交出比这更好的中报吗？让我们再回过头来梳理一下中国人寿的中报：
(1) 净资产相对于2008年年底增长17.4%(三家上市公司最高)，每股净资产增加0.83元
(2) 每股内含价值相对于2008年年底增长11.34%，每股内含价值增加0.96元(相当于税前精算利润)
(3) 每股一年期新业务价值相对去年同期6个月上涨了37.8%，业务转型的初步成功。
(4) 公司的年化投资收益达到8.84%，其中还不包括可供出售金融资产归属于保户的浮盈。
以上四条几乎都超出了大多数人的预期，然而，从股价的表现上来看，中国人寿在今年的1、2季度都远远跑输了大盘，纵然有去年3、4季度相对大盘下跌较少补跌的因素，但是中国人寿的股价表现完全没有体现其在今年上半年良好的经营业绩。
当然从绝对收益的角度上来讲，保险股的走势的确会跟大盘有极高的相关性，毕竟在目前的情况下，公司投资权益类资产的比重已经较高，资本市场的变动足以大大影响到公司的经营业绩。但是从相对收益的角度而言，我们看好今年经营状况出现明显改善的中国人寿，基于以上考虑，我们上调中国人寿的投资评级由“谨慎推荐”到“推荐”的评级。